Pensando en recortes adicionales de tasas

Rodrigo Aravena

En diversas columnas que he escrito durante el año he mencionado el espacio para seguir reduciendo las tasas de interés, situación cuya probabilidad se ha elevado de manera importante a raíz de la información que hemos conocido las últimas semanas.

Creo que una discusión sobre este tipo debiese considerar, como punto de partida, el hecho de que la reducción de la TPM el mes pasado tuvo un componente correctivo, en parte inducida por la calibración de parámetros estructurales. En particular, factores como la menor tasa de interés neutral y las mayores holguras de capacidad, a raíz del mayor PIB tendencial, daban espacio para que, de manera prácticamente automática, se pudiera reducir la TPM. Lo que pretendo destacar es que el movimiento de la TPM a 2.5% fue más bien una calibración y no precisamente una anticipación a un ciclo económico aún más débil. Creo que es fundamental hacer dicha distinción.

Menciono lo anterior, ya que las cifras que hemos conocido durante las últimas semanas dejan entrever un debilitamiento adicional del ciclo. Parece importante considerar señales en esta dirección en Estados Unidos, donde destaca el debilitamiento del sector industrial (que presenta las menores cifras desde fines de 2016), la acumulación de existencias en el PIB del primer trimestre (que podría anticipar menores necesidad de producción) y una inversión en la curva de rendimiento (aunque esto último puede ser algo más discutible). En este contexto, el tono más expansivo de la Fed en la última reunión, que preparó el camino para reducir la tasa incluso este mes, no hace más que confirmar la posibilidad de un menor dinamismo.

Junto a este deterioro externo, hemos visto una tendencia no muy distinta en nuestro país. El Imacec de mayo, que se dio a conocer el viernes pasado, dejó entrever que la economía creció 2.1% el último trimestre móvil, con una velocidad en el margen que no supera el crecimiento tendencial. Adicionalmente, el deterioro que han presentado diversas medidas de expectativas sugiere que el consumo no se fortalecería de manera relevante en el corto plazo, mientras que la caída en la confianza empresarial y de las importaciones de bienes de capital levanta dudas sobre la inversión. Con todo lo anterior, hoy no resulta descartable que la economía crezca en 2019 menos que lo contemplado en el último IPoM. En este caso, recortes adicionales de tasas de interés debieran ser poco cuestionados.

Si bien todo esto podría parecer algo desalentador, hay una buena noticia que merece ser muy destacada: Chile destaca por su capacidad de realizar política monetaria contra cíclica. No debemos olvidar que la principal razón del menor crecimiento es el deterioro del escenario externo, lo cual ha generado una desaceleración de manera transversal en diversas zonas del mundo. Pero pese a ello, Chile ha sido el único país en la región capaz de reducir la tasa de interés, llevándola al menor nivel entre países comparables y destacando por su política expansiva.

Sin duda esto constituye una diferencia relevante en relación a otras economías, y permite explicar, en parte, por qué las expectativas de crecimiento de nuestro país no se han visto más afectadas que las de otros, pese a tener la mayor apertura e integración de la región. Es justamente en momentos como estos cuando debemos valorar los avances institucionales que se han hecho a través del tiempo y reconocer que un buen marco de políticas marca la diferencia, especialmente en momentos complejos.